春節(jié)之后A股市場整體出現(xiàn)了較大幅度的回撤，根據(jù)wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至2021年5月23日，上證指數(shù)、深證成指、創(chuàng)業(yè)板綜指、滬深300指數(shù)區(qū)間分別最大回撤了8%、12%、14.5%、14.4%。

從市場風格來看，過去兩年中表現(xiàn)最好的“茅指數(shù)”回撤最為顯著，幅度達到21.4%；與此同時，上游大宗漲價帶動低估值周期板塊出現(xiàn)較大幅度上漲，申萬一級行業(yè)中，鋼鐵、采掘、有色金屬階段性最大漲幅分別達到了39.4%、27.4%、22.64%，相對收益明顯。我們認為主導市場的核心邏輯為：成長股與價值股的估值水平分化到極致之后的均值回歸。觸發(fā)市場均值回歸的核心變量來自于流動性收緊預期，與美債利率走勢有較強的相關性。

2020年在疫情之下，全球主要國家央行均采取了較為寬松的流動性政策。2021年隨著疫苗接種的逐步推廣，美、歐、日等主要海外經(jīng)濟體已經(jīng)次第進入經(jīng)濟復蘇階段，帶動市場對流動性收緊預期提升，其中關注的焦點為美聯(lián)儲的態(tài)度，這也是主導2021年上半年市場行情的核心因素之一。我國央行由于在2020年三季度即恢復正常貨幣政策，今年以來對市場的邊際影響并不大。根據(jù)5月美聯(lián)儲最新會議紀要，在拜登政府刺激經(jīng)濟需求驅動下，美聯(lián)儲仍維持寬松政策，但對于QE退出已有一定指引，并錨定美國通脹數(shù)據(jù)。市場擔心通脹的超預期增長可能導致美聯(lián)儲提前退出，并由此導致了五一假期之后A股市場的進一步下跌。我們認為在美聯(lián)儲退出寬松的靴子落地之前，市場將繼續(xù)維持震蕩，很難走出單純估值驅動的大級別行情。

通貨膨脹是影響春節(jié)后行情的另一核心變量。在流動性寬松背景下，隨著海外疫情逐步受控，需求快速回升帶動上游大宗商品價格快速上漲，并逐步向PPI、CPI傳導，對市場行成了顯著的通脹壓力。在此背景下，直接受益漲價的周期行業(yè)走出了較為顯著的一波行情，同時中游制造環(huán)節(jié)承受了成本上行壓力，引發(fā)市場對中游盈利的擔憂，從而導致中游制造業(yè)出現(xiàn)了較大的跌幅。根據(jù)wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至5月23日，申萬一級行業(yè)中，典型的中游環(huán)節(jié)如機械設備在春季之后一直呈下跌趨勢，跌幅達到9%；以新能源為主導的電氣設備行業(yè)最大回撤一度達到20%。

從弘毅遠方經(jīng)濟新動力混合2021年一季報持倉來看，制造業(yè)板塊占比較高，這也是產(chǎn)品凈值在過去兩個月較為承壓的主要因素。站在當前的時間點來看，我們認為市場壓力最大的時刻已經(jīng)過去，對后市表現(xiàn)有足夠的信心。

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首先，我們認為大宗商品價格已接近高位。本輪價格上漲的核心因素源自需求快速復蘇帶動的供需缺口，隨著供給環(huán)節(jié)的逐步提升，后續(xù)價格進一步走高的概率不大。無論價格維持在高位，或者價格下行，都有利于中游環(huán)節(jié)傳導成本壓力，從而釋放股價壓力。

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其次，市場低估了優(yōu)秀的制造業(yè)公司對于成本的把控能力。根據(jù)我們的長期觀察，無論是通過庫存管理，或是價格傳導，具有市場定價權的制造業(yè)公司通常能夠在原材料價格大幅波動的情況下維持毛利率的基本穩(wěn)定。中報會是觀察中游公司成本控制能力的重要窗口。

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第三，制造業(yè)需求可持續(xù)。從宏觀數(shù)據(jù)來看，四月出口數(shù)據(jù)仍維持高位，社融中代表地產(chǎn)需求的居民中長期貸款數(shù)據(jù)，和代表投資需求的企業(yè)中長期信貸數(shù)據(jù)均維持兩位數(shù)高增長，讓我們相信下游的需求仍是較為強勁的。我們也密切跟蹤中游企業(yè)的草根數(shù)據(jù)，相當多的企業(yè)訂單排產(chǎn)已至8月或9月，與宏觀數(shù)據(jù)較為一致。我們認為當前時點需求是可持續(xù)的，中游制造業(yè)的業(yè)績具有較高的確定性。

制造業(yè)是當前時點的最佳選擇之一。2021年在流動性收緊預期之下，我們認為市場很難走出估值驅動行情，個股選擇上必須重點衡量估值與利潤增速的匹配度。站在當前時點上，我們認為中游環(huán)節(jié)具有較高的性價比：一方面經(jīng)過前期回撤，板塊估值水平安全邊際較大；另一方面，市場普遍對中游環(huán)節(jié)利潤預期較低，存在超預期可能。綜合來看，中游板塊有較大的上行空間，電信、機械、汽車等行業(yè)都有較好的投資機會。

我們會堅持從核心競爭力出發(fā)，選擇具有持續(xù)成長能力的投資標的，從估值與利潤增速匹配度來選擇可買入標的。在組合中我們會保持足夠的分散度，在行業(yè)與標的持倉比例上加以限制，避免出現(xiàn)同源波動。此外，我們也持續(xù)關注消費、金融等板塊標的，并持續(xù)優(yōu)化組合，爭取在控制波動的同時獲得超額收益。

風險提示

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